导语：2018年5月中国进出口数据“美中藏忧”，数据的反弹或已达到年内高点。同比数据表现完美，以美元计价的数据亮眼，但环比数据与以人民币计价的数据却反映出外需逐渐趋弱的变化，而细项数据的走势分化更为明显，再考虑到“价-量”的背离，未来内外需的走低是大概率事件。
以美元计，5月中国进出口总额为4008.2亿美元，同比增长18.5%，其中出口总值为2128.7亿美元，同比增长12.6%，进口总值为1879.5亿美元，同比增长26.0%，贸易顺差249.2亿美元。进出口总额、出口额、进口额同比均高于4月，数据亮眼。另一方面，以人民币计价，5月进出口总额为2.53万亿元人民币，同比增长8.6%，其中出口总值为1.34万亿元，同比增长3.2%，进口总值为1.18万亿元，同比增长15.6%，进出口顺差1565.1亿元。
短期看，美元计价与人民币计价分化明显，尤其是出口，同比增速分化达到9.4个百分点。究其原因，美元汇率大幅波动是导致数据背离的主因，但隐含的需求走弱问题也不容忽视。4月下旬开始，美元指数快速反弹，与去年大幅贬值形成鲜明对比，汇率与基数因素导致美元与人民币计价的进出口数据出现较大偏离，美元计价数据“虚高”。
具体来看，以美元计价进出口总额同比增长高达18.5%，出口增长12.6%，进口增长26%，且增速较上月均继续提高。以人民币计价，三者数据分别为8.6%、3.2%、15.6%，处于2017年以来的最低值。观察数据可知，2017年5月，美元指数位于98左右，美元兑人民币中间价在6.86至6.91之间，而今年5月，美元指数在92-93区间徘徊，美元兑人民币中间价则在6.33到6.42波动，美元相较于去年同期贬值明显。如果再考虑到季度调整的因素，这一背离会显得更加明显。
经季度调整后，以美元计价进出口总额同比增长15.0%，出口增长10.3%，进口增长20.9%，以人民币计价分别增长5.5%、1.1%、10.9%，进出口总额与出口同比增长均为2016年11月以来的新低。而环比数据更能反映出贸易的边际变化，5月以人民币计进出口总额、出口与进口季调后的环比增速均为负增长，分别下降2%、3.3%、0.5%。
中期来看，全球贸易摩擦不断升温，对中国传统和新兴贸易产品均造成冲击，优化与升级贸易结构的难度增加，未来内外需变数较大。从出口结构来看，劳动密集型的商品出口数量较上月有所改善，但累计数据低于去年同期，且高新科技产品的出口增速放缓。从出口金额来看，高新技术产品和劳动密集型产品的出口分化较为明显：今年以来高新技术产品的出口金额增长乏力，没有趋势性变化且波动较大，2月、4月与5月出口额均环比下降；纺织、箱包、服装、鞋类、玩具等劳动密集型行业的出口金额呈现较好的态势，5月分别环比增长7.13%、15.59%、11.86%、13.78%、2.79%。传统的劳动密集型产品出口主要受海外需求变化的主导，而前两个季度全球主要经济体经济维持复苏，中国出口较为平稳；但高新技术产品出口受非经济因素影响较大，也是中国与美国贸易摩擦的焦点，不确定性较大。
从“中兴事件”到“高技术产品关税”“全球贸易摩擦加剧”等一系列因素的冲击，中国高技术产品的海外需求存在极大的不确定性与不可预知性，非市场因素冲击对贸易数据的影响将越来越大。另一方面，欧元区经济增速回落、政治稳定性遭到质疑、日本一季度经济重回衰退等全球经济增长分化问题重回视野。2017年“全球同步复苏”的格局将改变，这些因素对中国劳动密集型产品的需求增长不利。下半年出口数据或将在去年高基数的基础上出现大幅下行。
由基础原材料为主的传统工业内需向消费型内需转变过程中的“需求差”短期内难以弥合，内需恢复还需时日。从5月进口量与价的差异来看，在以原油为代表的大宗商品价格上涨情况下，进口工业品数量的涨幅不及金额的涨幅。其中，原油进口量较上月下跌1.05%，而进口金额反而上涨6.92%，这一差异显示出大宗商品价格的上涨是进口金额同比上涨的主要动力。工业原材料“价涨量跌”的情况在2008年之后鲜有出现，价格对国内工业生产的刺激在减弱反映出工业需求的疲弱。若未来大宗原材料与工业品等价格回落，这一数字的游戏将不可持续。
另外一方面，居民杠杆消费的退潮拉低消费需求增速。以汽车及相关产品为例，5月整车和底盘零部件进口金额增速为9.97%，但进口数量同比增速较去年同期大幅走低，为-13.73%，延续了2017年11月以来逐级回落的趋势。同时，农产品的进口却一反常态，金额增速高达20.0%，与往年同期出现较大背离，这反映出贸易摩擦的不确定性透支了农产品需求。无论贸易摩擦是否升级，农产品爆发式增长都不可持续，透支的需求将打压下半年进口数据。综上，在中国严控杠杆的背景下，地方政府和国有企业的需求很难出现大幅上升，而金融监管机构对居民杠杆快速上升的警惕以及对违规贷款的清理不可避免地压低居民部门的需求，工业需求与消费需求大概率同步回落，“需求差”较难相互弥合。
5月进出口数据看起来很“漂亮”，但后期出口增长存疑，进口数据佐证内需不足。首先，剔除短期美元汇率与基数影响后，以人民币计价的贸易数据同比增速降至2017年以来的低点。如果考虑多边贸易，其他国家货币对美元贬值幅度更大，这一效应更加明显；其次，从主要商品进出口的量价变化来看，主要原材料的进口额的大幅增长主要源自价格的变化，国内需求的复苏依然乏力；第三，需求结构转变，工业需求与消费需求的转换需要时间，短期内两者都存在边际回落的压力。上述三点再叠加贸易结构与突发因素的影响，“靓丽”的5月贸易数据恰恰反应出目前经济存在外需不足，内需不旺的客观情况，未来不容过度乐观。
5月贸易数据或将是年内顶点，原因有三。第一，目前中国对除美国之外地区的出口是进出口的主要增长点，对美国进出口的高增长，部分来自于贸易风险下企业的抢单带来的预防性增长，这一增长不可持续。随着全球贸易摩擦加剧以及不可控因素的增多，未来对美贸易下滑，支撑进出口的动力将大大减弱。第二，美元相较去年贬值是近几个月以美元计价的进出口数据亮眼的主要原因，但亮眼的数字掩盖了人民币计价下进出口增长的乏力，尤其是以人民币计价的出口同比增幅微弱和环比下跌。第三，大宗商品价格上涨是进口大幅增长的主要动力，量的增长不及金额的增长。从数量上看，主要工业原材料进口需求没有明显增长，甚至出现下跌，显示出国内中端需求的疲弱。
拨开数字面纱的真实贸易数据疲软，进一步反映国内需求的不足。以往出口增长短期内对中国经济有较强的拉动作用，但从出口结构上看，尤其是传统劳动密集型产品和高新技术产品出口趋势的分化，显示出未来出口增长动力乏力的客观情况，对国内经济的拉动作用也较为有限。结合当前中国经济的特点：生产结构由多元化向垄断化转变引发的工业利润高增长而产量不变，总需求复苏短期内难以实现。因此，5月进出口数据不仅是年内贸易数据的顶点，也预示着许多其他经济数据的拐点或将到来。
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